这是周秣杂谈第 109期

本周一，被梅花集团公众号的一篇文章所吸引，“一张图看懂梅花生物2021年半年报”，最吸睛的亮点是2021年上半年梅花集团营业收入增长35.51%，归母净利润同比增长57.96%。在目前的市场状态下，能获得这样的成绩非常难能可贵！

在一周前，也听一家氨基酸头部企业提起过2021年上半年获得较好的收益。

这些似乎与我们在今年上半年春节后的市场行情感受有些差异。促使我们去仔细研究2018年至今的三家发酵氨基酸上市公司的年报。

表1 2018年-2021年上半年梅花生物（SH.600873）所属各生产企业经营业绩

（数据来源：梅花生物2018年-2020年年报以及2021年半年报）

从梅花三个工厂的经营数据可以看出，生产苏氨酸的通辽工厂2018年和2019年利润相对较好，但2020年净利润大幅度下降，2021年上半年利润有所回升，这可能得益于第一季度的较高价格；吉林工厂在2019年和2020年9月之前仅生产赖氨酸，处于较严重亏损状态，2020年9月二期工程30万吨味精投产之后，营业收入大幅度提高的同时，也带来相对可观的利润，这也受益于味精价格在2021年上半年大幅度上涨（摘自梅花味精2021年半年报：据卓创资讯统计，截至2021年6月30日，上半年味精市场成交均价为8445.1元/吨，同比上涨20.4%）；新疆工厂不仅生产赖氨酸和苏氨酸，由于同时生产收益更好的核苷酸和收益稳定的黄原胶，因此，其利润率并不能直接反映赖氨酸和苏氨酸的收益。

表2 2018年-2021年上半年梅花生物饲料氨基酸经营业绩

数据来源：梅花生物2018年-2020年年报以及2021年半年报）

注解：注2020 年毛利说明明 根据 2020 年新实施的收入准则，将与履行合同相关的运费等相关支出由销售费用计入营业成本。（摘自梅花生物2020年年报）

2018年梅花生物饲料氨基酸有一定的盈利能力，但2019年梅花生物饲料氨基酸的毛利率已经严重低于集团公司合并报表中的三项费用总和在营业收入中的占比，可能是吉林新工厂赖氨酸的负收益对饲料氨基酸整体收益产生的影响，2020年的饲料氨基酸毛利率仅3.58%，扣除公司合并报表中的三项费用比率之后，仍处于亏损状态，也验证了过去两年我们经常提到的赖氨酸价格低于产品公司销售总成本，仅高于营业成本，也就是只能赚一个现金流。

表3 2018年-2020年年中国淀粉（金玉米）（HK.03838）经营业绩

（数据来源：中国淀粉2018年-2020年年报）

金玉米主要生产淀粉深加工产品，包括赖氨酸、淀粉、变性淀粉和淀粉糖，发酵深加工产品仅有赖氨酸。从上述数据看，2019年和2020年收益不好，而在2018年收益相对好些。

表4 2018年-2020年阜丰集团（HK00546）饲料氨基酸经营业绩

（数据来源：阜丰集团2018年-2020年年报）

2018年阜丰集团的动物营养业务板块有一定的盈利能力，但2019年动物营养的毛利率已经低于集团公司合并报表中的三项费用总和占总营业收入的比率，2020年的饲料氨基酸毛利率仍低于公司三项费用比率，主因仍然是发酵氨基酸价格仅高于营业成本而低于产品公司销售总成本，只能赚一个现金流。

回顾过去3年半的玉米、赖氨酸和苏氨酸的价格走势图，可以看出这几年原料价格和产品价格波动对收益的影响。

图1 2018年-2021年7月主产区玉米、赖氨酸和苏氨酸的价格走势图

（数据来源：博亚和讯）

在2018年到2019年夏天，无论是70%赖氨酸硫酸盐和98.5%赖氨酸盐酸盐还是苏氨酸，都处于较好的盈利时期。但2019年下半年开始，尤其是2020年夏天，大部分氨基酸处于阶段性亏损状态，2020年第四季度到2021年第一季度，玉米价格快速上升，由于赖氨酸和苏氨酸价格上升幅度更大，实现较好的盈利，但四月份之后，随着氨基酸价格不断下降，尤其是70%赖氨酸硫酸盐，再次降到成本线之下或者接近成本线。

从数据上看，虽然玉米价格过去3个月处于缓慢下降的过程，但玉米价格继续大幅度下降的概率不大，基于当前2620-2752元/吨的东北玉米价格水平，无论是70%赖氨酸硫酸盐、98.5%赖氨酸盐酸盐还是苏氨酸当前价格都处于亏损水平，仅能基于现金成本赚取部分现金流。

随着8月中下旬饲料需求的回升，无论是玉米还是氨基酸的需求会出现恢复性增长，更长时间的亏损也不会是大部分氨基酸生产企业的选项。当然，也存在个别生产企业出于后期市场策略的考虑继续坚持低价销售70%赖氨酸硫酸盐的可能。

在玉米价格不会大幅度下降的状况下，赖氨酸和苏氨酸价格已经缺少再持续下降的能力 。

（2021年7月25日，“烟花”风雨中的上海）